人生就像一場(chǎng)旅行，不必在乎目的地，在乎的是沿途的風(fēng)景，以及看風(fēng)景的心情。或許這段話也更適合國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)基金的第一筆國(guó)際并購(gòu)之旅。結(jié)果值得期待，但更重要的是探尋大基金“走出去”之路、之法、之經(jīng)驗(yàn)。邁出的第一小步，開啟的卻是大基金的國(guó)際并購(gòu)之夢(mèng)！

近日，國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)基金的管理公司華芯投資與美國(guó)半導(dǎo)體測(cè)試設(shè)備廠商Xcerra宣布達(dá)成價(jià)值5.8億美金的收購(gòu)協(xié)議，華芯將以現(xiàn)金方式收購(gòu)Xcerra。

這是大基金第一次直接并購(gòu)國(guó)際公司，也是業(yè)界期待已久的手筆。標(biāo)的選擇看似“出其不意”，但邁出的第一步卻是“眾望所歸”。在國(guó)際并購(gòu)愈發(fā)艱難，產(chǎn)業(yè)觀望時(shí)，大基金勇于邁出“試水”之旅，為何是Xcerra，結(jié)果能否成功，意義何在？

芯謀研究認(rèn)為此次并購(gòu)標(biāo)的選擇精準(zhǔn)、結(jié)果值得期待，但與結(jié)果相比，探尋大基金的國(guó)際并購(gòu)空間，積累國(guó)際并購(gòu)的經(jīng)驗(yàn)，促進(jìn)和相關(guān)審批機(jī)構(gòu)的交流才更重要！

一、標(biāo)的選擇精準(zhǔn)：

誠(chéng)然，CFIUS的審批成了中國(guó)資本走出去的“達(dá)摩克利斯之劍”，不少并購(gòu)失敗或明或暗地與此有關(guān)。而在目前貿(mào)易保護(hù)加劇的新形勢(shì)下，中國(guó)資本走出去更加“山重水復(fù)”。眾多中國(guó)資本無奈或觀望，或蟄伏，“革命進(jìn)入了低潮”。艱難時(shí)刻，政府色彩更加濃厚的國(guó)家大基金走出去的第一步，勇做“帶頭大哥”，“打響第一槍”，標(biāo)的自然就尤為重要。并購(gòu)如能成功，既能鼓舞眾多中國(guó)資本重拾“走出去”的信心，又能找到并購(gòu)中審批的“底線與規(guī)則”，還能“前車后轍”地開啟政府基金國(guó)際產(chǎn)業(yè)并購(gòu)路，可謂收購(gòu)的意義大于標(biāo)的本身。

由此大基金的第一次出手就尤為慎重。選擇設(shè)備領(lǐng)域的Xcerra可以說精挑細(xì)選、反復(fù)推敲、十分理智。

首先，Xcerra不是備受關(guān)注的“新聞”公司，既不像仙童半導(dǎo)體這樣有著輝煌歷史的美國(guó)老牌公司，又不是高通、AMD等明星公司，從知名度上來說不處在“風(fēng)口浪尖”，避免引起外界的熱炒；其次公司設(shè)計(jì)和生產(chǎn)用于測(cè)試半導(dǎo)體、電路板的設(shè)備，在產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)上不是天天被盯著的設(shè)計(jì)或者制造，避免了在當(dāng)下“刺激”相關(guān)審批機(jī)構(gòu)或者產(chǎn)業(yè)媒體的“神經(jīng)”；再者，并購(gòu)金額相對(duì)偏少，5.8億美元在全球并購(gòu)中“很不起眼”，不論從體量還是市值上“低調(diào)”而行，避免給人“財(cái)大氣粗”買遍一切的印象。最后，Xcerra與中國(guó)企業(yè)、資本歷史上有過合作：2015年，興森快捷收購(gòu)了Xcerra集團(tuán)的半導(dǎo)體測(cè)試板相關(guān)資產(chǎn)及業(yè)務(wù)。之前既有合作、通過審批的鋪墊，現(xiàn)在再進(jìn)行整體收購(gòu)，則是“投過石”、“問過路”。對(duì)大基金來說，選擇熟悉的，選擇了解的，這樣對(duì)標(biāo)的理解和風(fēng)險(xiǎn)的把控更為游刃有余。

二、結(jié)果值得期待：

千呼萬喚始出來。大基金的首次直接出海之旅，結(jié)果備受期待。

這是補(bǔ)全產(chǎn)業(yè)鏈的“點(diǎn)睛”并購(gòu)。大基金通過兩三年的辛勤耕耘，從設(shè)計(jì)到封測(cè)，從制造到設(shè)備材料，從產(chǎn)業(yè)資本到投融資對(duì)接，做了諸多產(chǎn)業(yè)布局。已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)整體產(chǎn)業(yè)鏈的領(lǐng)航者和統(tǒng)籌者，在產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同上發(fā)揮了最大價(jià)值，從“長(zhǎng)電-中芯”強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的案子上看到了產(chǎn)業(yè)基金帶來的協(xié)同力（synergy）了。Xcerra其產(chǎn)品（測(cè)試設(shè)備等）對(duì)中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的補(bǔ)全又有著重要的意義，本次并購(gòu)對(duì)封測(cè)產(chǎn)業(yè)乃至整個(gè)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)都有裨益。

這是低溢價(jià)、糾正世界對(duì)中國(guó)資本偏見的一次并購(gòu)。目前中國(guó)資本紛紛出海收購(gòu)，“中國(guó)資本”、“中國(guó)力量”的聲音越來越強(qiáng)。但是在復(fù)雜多變的國(guó)際局勢(shì)下，或因?yàn)楹Ｍ夤尽蔼{子大開口”索要高價(jià)，或因?yàn)楹Ｍ飧?jìng)爭(zhēng)對(duì)手“高價(jià)搶親”，或因?yàn)槭召?gòu)方的意愿過強(qiáng)在商務(wù)談判上落于下乘，或因?yàn)槲覀兒蛣e人相比，只有錢多。所以大多國(guó)際并購(gòu)總是超高溢價(jià)，同時(shí)還拱手送上巨額分手費(fèi)，附帶不公平的分手條款。久而久之，就給中國(guó)資本“有錢，渾身上下都名牌”的印象。再看本次收購(gòu)，本次的現(xiàn)金收購(gòu)價(jià)格為10.25美元/股。基于2017年4月7日做價(jià)格測(cè)算，30日均價(jià)溢價(jià)16%，60日均價(jià)溢價(jià)22%。基于當(dāng)下的并購(gòu)環(huán)境看，此價(jià)格和溢價(jià)可以稱得上一股清流。這也算是對(duì)美國(guó)“華爾街之狼”們對(duì)中國(guó)資本“人傻、錢多、速來”觀點(diǎn)通過實(shí)際行動(dòng)的一種糾偏。更難能可貴的是，據(jù)悉此次并購(gòu)并沒有設(shè)置分手費(fèi)，沒有CFIUS分手費(fèi)，雙方對(duì)等的違約金條款，都體現(xiàn)了華芯投資團(tuán)隊(duì)的專業(yè)性，也代表了國(guó)家隊(duì)的水平。

窺一斑見全豹，通過這個(gè)收購(gòu)，也能看出大基金未來國(guó)際并購(gòu)的思路圍欄：追求成功率、補(bǔ)全產(chǎn)業(yè)鏈、不盲目出價(jià)、國(guó)內(nèi)企業(yè)有過合作或者相對(duì)熟悉的標(biāo)的。低調(diào)補(bǔ)全產(chǎn)業(yè)鏈、有錢而不靠錢，這不正是我們期待的那個(gè)大基金嗎？

三、經(jīng)驗(yàn)才是目的：

除卻補(bǔ)全產(chǎn)業(yè)鏈這個(gè)“長(zhǎng)期”結(jié)果，從財(cái)務(wù)的“短期”結(jié)果來看，收購(gòu)Xcerra亦是“好手”。Xcerra過去十二個(gè)月的銷售額3.33億美元，凈利潤(rùn)1290萬美元，企業(yè)價(jià)值TEV 4.07億美元。從數(shù)字上看，企業(yè)價(jià)值和銷售額之比僅1.22倍，企業(yè)價(jià)值與凈利潤(rùn)之比為31倍。即便不和漲到天的A股公司相比，在國(guó)際企業(yè)中亦是“良心”資產(chǎn)。

拋開資產(chǎn)本身，此次并購(gòu)對(duì)于大基金來說更重要的或是積累實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)、探尋國(guó)際并購(gòu)之路，找到國(guó)際審批的“底線”與“界限”。這次試水并購(gòu)，是大基金“摸著石頭過河”，探尋直接國(guó)際并購(gòu)的第一步，雖然步伐小了點(diǎn)，但更穩(wěn)健。在后續(xù)和團(tuán)隊(duì)、律師、CFIUS、國(guó)際國(guó)內(nèi)其它監(jiān)管部門的交流溝通中積累的經(jīng)驗(yàn)，將會(huì)成為大基金乃至中國(guó)眾多政府資本繼續(xù)發(fā)展的寶貴參考。

過去的幾年中，國(guó)內(nèi)基金業(yè)已進(jìn)行了多起成功的試水，如紫光集團(tuán)收購(gòu)展訊、RDA，以武岳峰資本為首的財(cái)團(tuán)并購(gòu)芯成半導(dǎo)體，以華創(chuàng)投資為首的財(cái)團(tuán)并購(gòu)豪威科技等等。盡管收購(gòu)過程波折種種、CFIUS考驗(yàn)連連，但幸運(yùn)的是，很多案例都成功闖關(guān)，積累了寶貴的經(jīng)驗(yàn)。中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)資本逐年累計(jì)國(guó)際并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)，從牙牙學(xué)語開始，年復(fù)一年竿頭日上，現(xiàn)在已經(jīng)開始“奔跑吧兄弟”！

業(yè)界對(duì)“國(guó)字當(dāng)頭”的大基金，一直是充滿期待。本次要約已發(fā)，下一步就是全面的考驗(yàn)。既已在路上，就砥礪前行；既然Xcerra以X開頭，那大基金就以X開始，把不確定變成確定，把X變成C，這就是大基金并購(gòu)的意義！我們期待著！